阿里巴巴上市地點懸而未決，香港證券交易所(以下簡稱“港交所”)行政總裁李小加今天發表了名為《夢談之后路在何方——股權結構八問八答》的文章。
　　文中，他指出“創新型”科技公司在好的制度設計下，控制權與公共股東利益可以調和。同時，他以Facebook、谷歌、蘋果等公司舉例，說明創始人對于“創新型”科技公司的重要性。
　　李小加在上一篇博文《投資者保障雜談》明確表示，有關個別公司上市或政策改變的決策并不取決于我或香港證券交易所董事會，“歸根究底，我們需要作出最適合香港、最有利于香港的決定，而不是最安全最容易的決定。”
　　此前，《華爾街日報》報道，阿里巴巴已經與港交所就上市問題談判破裂，雙方在股權問題上分歧無法達成一致。最新消息顯示，阿里巴巴正在謀求在美國紐交所上市。
　　今日，美國納斯達克首席執行官鮑勃·格雷菲爾德(BobGreifeld)今日就阿里巴巴IPO一事表態，“我們尊敬阿里巴巴，如果他們能夠在納斯達克市場上市，很顯然是我們的榮幸。”
　　以下為文章原文：
　　自上次我在博客中“夢談”投資者保障以來，市場上出現了更多關于上市公司股權結構的討論，這是好事。不過，我們不能只停留在回味夢中的聲音，在現實中更需要勇于直面問題，共同擔當起“答桉先生”的角色。今天，我想在此嘗試回答市場熱議的一些問題，分享一下我對于投資者保障與股權結構的看法。為了避免不必要的誤會，以下僅代表我個人的觀點。
　　一問：關于股權結構與投資者保障的討論似乎已經告一段落，你為什么又舊事重提？
　　答：在前一陣子的激烈論戰中，各方都暢快淋漓地表達了自己的意見。有一些朋友獲得了精神勝利的愉悅，感覺很爽；也有一些朋友感到失望與惋惜。但問題是，大家都在自說自話，并不一定有認真傾聽和分析對方的發言，也沒有足夠的努力在這么多不同的聲音中尋求共識。
　　面對香港金融業究竟應該如何迎接新經濟帶來的歷史機遇這一重大問題，我們仍沒有答案。在下一波新經濟浪潮中，中國創新型公司將佔據相當大的比重。對于香港而言，丟掉一兩家上市公司可能不是什么大事，但丟掉整整一代創新型科技公司就是一件大事，而未經認真論證和咨詢就錯失了這一代新經濟公司更是一大遺憾。
　　在我看來，這個問題關乎香港的公眾利益，并且已經迫在眉睫，不容逃避。這需要我們有承擔、有勇氣去進一步尋找答案，否則，就白白浪費了一個為香港市場規劃未來的重大機遇。因此，我決定在此率先說出我的拙見，希望拋磚引玉，引發更多有識之士對于這一問題理性和智慧的探討，為香港找到一個最好的答案。
　　二問：創新型公司與傳統公司有什么不同，為什么它們值得投資者在公司治理機制上給予新的思考？
　　答：創新型公司與傳統公司最大的不同在于，它取得成功的關鍵不是靠資本、資產或政策，而是靠創始人獨特的夢想和遠見。回顧這些創新型公司的成長史，我們不難發現，每一個偉大的商業計劃最初都起源于創始人一個偉大的夢想。蘋果公司的成功起源于喬布斯發明一臺改變世界的個人電腦的夢想，Facebook的成功源于扎克伯格希望以互聯網改變人們交流方式的夢想，谷歌的成功源于佩奇和布林想要通過鏈接把整個互聯網下載下來的夢想。這些創始人的偉大夢想和創意成就了創新型公司，也成為了它們最重要的核心資產。毫無疑問，對于這類公司而言，創始人應該比任何人更珍惜他們自己的“孩子”、更在意公司的長遠健康發展，也恰恰因此，眾多投資者鐘情于這樣的公司。
　　創新型公司還有一個重要的共同特點，就是它們的創始人創業時都沒什么錢，必須向天使投資人、創投、私募基金等融資來實現自己的夢想，這就使得他們在公司中的股權不斷被稀釋；一旦公司上市，他們的股權將進一步下降、作為公司發展方向掌舵人的地位將面臨威脅。在公司的長期利益和短期利益發生沖突時，他們甚至可能會被輕易地逐出董事會。
　　為了鼓勵創新，為了保護這些創新型公司的核心與持久競爭力，國際領先的市場和很多機構投資者在這方面已經有了新的思考與平衡，他們認為給予創始人一定的空間與機會掌舵，有利于公司的長遠發展，也是保護公眾投資者利益的一項重要內容。
　　三問：給予創新型公司創始人一定的控制權與保護公共股東利益是不是一對不可調和的矛盾？
　　答：在一個好的制度設計下，它們并非不可調和。制度設計的關鍵在于創始人的控制權大小必須與市場的制衡和糾錯機制相匹配，以減少創始人因錯誤決策或濫權對公司和其它股東帶來的損失。偉大的創始人是可以創造出偉大的公司，但權力不受約束的創始人也可以讓偉大的公司轟然倒下。因此，制衡與糾錯機制必不可少，一個市場中制衡與糾錯機制越強大，給創始人的控制權就可以越大，反之亦然。
　　四問：在維持現狀與雙層股權這兩個極端之間，是否還有其他的可能性？
　　答：對于這一問題，市場意見紛紜，提出的建議也很多，從最簡單的堅持同股同權到最極端的雙層股權都有。
　　最簡單的可能是維持現狀，不給予創始人對于公司控制權任何形式的特殊權力，但這不無代價。若要選擇這個選項，香港可以保持傳統公司治理機制的純潔與簡單，可以輕易占領道德高地，但是也可能意味著香港主動放棄了一大批引領經濟潮流的創新型公司，從而失去我們市場未來的核心競爭力。
　　而與維持現狀相對，另一個極端是允許上市公司發行附有不同投票權的雙類或多類股票(即創始人所持股票的投票權高于普通公眾股票的投票權)。這類制度在美國及歐洲很多海外市場運行多年，Facebook和谷歌等大型IT公司均採用這種多層股權結構上市。
　　不過，香港如果要引入這一制度恐怕將會引發爭議。支持者認為香港應向以披露為主的成熟市場大步進發，讓市場和投資者自由決定，而反對者則認為這是香港在倒退，因為香港和海外市場區別巨大，香港中小投資者無法與強勢的大股東有效抗衡。
　　這兩個極端之間其實有很多不同的可能性，但最具代表性的分水嶺在于是否給予創始人多數董事提名權。
　　分水嶺的一邊可能是允許創始人或團隊有權提名董事會中的少數(例如7席中的3席、9席中的4席等等)，并對高管之任命有一定的影響力。支持者認為這種安排不會對現有同股同權制度造成任何實質改變，同時可以在制度上使創始人對公司保持重要的影響力，不用顧慮隨時會被強勢股東聯合踢出董事會。這一安排贏得共識的關鍵在于如何確立創始股東對高管任命(特別是行政總裁)的影響力，這需要監管者設計出精巧的制度安排，既保障創始人及團隊掌舵公司的穩定性，又不對同股同權的基本原則產生實質性沖擊。
　　分水嶺的另一邊是讓創始人或團隊可以提名董事會多數董事，但股東大會可以否決創始人的提名；除此之外，所有股份同股同權。支持者認為這樣的機制可以使創始人通過對多數董事的提名，實現對公司一定的控制，但反對者認為這可以使創始人以很低的成本實現對董事會乃至整個公司的有效控制。
　　有可能讓正反兩方達成共識的關鍵是這一提名制度的糾錯能力與有效期限。如果創始人的提名屢次被股東否決仍能繼續提名，那這種控制權就可能已造成實際的同股不同權；如果這種提名權在股東大會否決一至兩次后即永久消失，這就會使創始人極其認真嚴肅考慮提名以求得股東支持。同時，當其他股東與創始人在根本利益上有重大沖突時，其他股東可以通過一、兩次否決就收回這一特權，這樣的安排可以大幅降低該制度可能被濫用而引發的爭議。